组合回顾

5月市场呈现震荡分化格局。上证指数微跌1.06%，沪深300上涨1.76%，创业板指上涨9.81%，恒生指数下跌2.3%，恒生科技指数微涨0.27%。

申万一级行业分化较大，其中通信、电子、公用事业、建筑材料、机械设备五个行业录得正收益，其余行业不同程度下跌，跌幅居前的为石化、农林牧渔、钢铁等。本月，我们维持较高仓位水平，增持了电子，减持了有色金属、机械等行业。

策略回顾

5月海外环境的核心变量进一步从“地缘冲突本身”切换为“地缘冲击如何重塑全球通胀与美联储政策函数”。月内美伊冲突总体呈反复拉锯格局，美伊谈判仍多次反复，海峡通航并未完全恢复，油价维持高位大幅波动。10年期美债收益率则由5月1日4.39%一度升至5月19日4.67%，月末回落至4.45%附近；COMEX黄金从5月1日4625.6美元/盎司震荡回落至5月29日4569.9美元/盎司，反映市场交易重心由单纯避险逐步转向“高油价—高通胀—更高更久利率”的再定价。

国内方面，5月PMI数据呈现出比4月更鲜明的“生产有韧性、需求边际走弱、结构分化加大”特征。5月制造业PMI录得50.0%，较4月回落0.3个百分点，位于荣枯线；生产指数为51.2%，较前月51.5%小幅回落但仍处扩张区间；新订单指数降至49.9%，较4月的50.6%明显回落并重新跌破荣枯线；新出口订单指数则由50.3%降至48.6%，回落幅度更大，表明外需链条在经历此前阶段性修复后，开始受到海外高利率、高油价与贸易不确定性的再扰动。与此同时，大型企业PMI回升至51.1%，而中型、小型企业分别降至48.6%和48.5%，说明当前景气更多由头部企业、优势产业和高技术制造支撑，中小企业对需求和成本变化仍更为敏感。

4月CPI同比+1.2%，高于3月的+1.0%；PPI同比+2.8%，较3月的+0.5%大幅跃升2.3个百分点，环比亦达到+1.7%。其中，能源和化工价格是主导力量，5月虽然油价中枢有所回落，但由于同比基数和传导时滞的存在，PPI同比大概率仍有进一步上行空间。

房地产仍处筑底修复阶段。2026年5月百强房企全口径销售金额3090亿元，环比增长14.2%、同比下降2.8%，同比降幅较4月的-11.3%明显收窄。1-5月累计销售11698亿元，同比下降17.1%，较1-4月进一步收窄。

政策层面，5月延续“积极财政+适度宽松货币”总基调，财政继续发力，货币继续呵护，但全面降息窗口仍未打开。5月20日LPR继续持平，1年期LPR 3.0%，5年期以上LPR 3.5%，均与上月一致，至此已连续12个月未变。中美经贸方面，特朗普总统结束访华，中美就对等降税各300亿美元以上达成框架共识，重启经贸对话、稳定市场预期并推动农业等领域合作回暖。

市场展望

2025年以来，A股市场呈现出“指数慢牛、科技主导、极致分化”的特点。步入2026年，虽然外围环境变化放大了市场波动，但主基调依然没有变化。4、5月的强劲反弹进一步确认了市场的韧性——即便面临地缘冲击和海外流动性预期收紧，A股仍能在基本面支撑下快速修复。当然，经历了2个月的快速上涨之后，波动和整固在所难免，一方面需要坚定对产业趋势的信心，另一方面也要保持耐心，优化组合结构，积蓄势能。

对于组合的构建，我们依然维持核心（优质蓝筹）+卫星（创新成长）的布局思路。在优质蓝筹方面，我们进一步严格了对个股的筛选标准；在创新成长方面，当前AI产业进入新的阶段，技术已从单纯的内容生成向“全能多模态”与“自主智能体（Agent）”跃迁，具备了独立思考与行动能力。产业端，“万卡集群”算力竞赛白热化，能源成为新瓶颈；应用端，AI正深度重构科研、编程与具身智能等实体场景。市场呈现巨头垄断基座与开源生态繁荣的两极格局。尽管伴随结构性失业与伦理挑战，但AI已成为不可逆的生产力革命，正以前所未有的速度自行铺轨、加速狂飙。我们将持续加大在AI领域的研究和投资力度。在外部高波动环境下，坚守产业趋势，坚守高景气度、高业绩兑现度的公司，才是超额收益的主要来源。

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