组合回顾

11月市场先扬后抑，月末回稳，呈现震荡格局。本月沪深300上涨0.66%，创业板上涨2.75%，上证指数上涨1.42%，万得全A上涨1.34%。从行业来看，差异较大，涨跌互现。中信一级行业涨幅居前的行业分别为商贸零售、传媒、纺织服装、轻工制造、计算机等，跌幅居前的行业包括综合金融、建材、家电、国防军工、通信等。11月我们继续维持高仓位，对部分行业持仓进行了调整，增持了互联网、电力设备与新能源、电子、有色等行业，减持了房地产、传媒、家电等行业。

策略回顾

11月美国大选Trump当选，横扫两院超出市场此前预期，海外Trump Trade延续，美元维持强势，比特币大涨，美股上涨，罗素2000尤其突出。11月议息会议美联储如期降息25bp，但市场对于通胀的担忧导致2025年降息次数预期下降，对新兴市场和非美资产造成一定压制。

11月全国人大如期召开，并审议通过3年6万亿的化债政策，对缓解企业居民部门现金流压力，打通经济循环具有重要意义。11月制造业PMI50.3，稳定在扩张区间，超越季节性表现，地产、汽车等销售数据延续较好表现，抢出口或有一定正向贡献，经济景气边际回暖的趋势开始出现。

总体来看，政策层面对经济发展的重视程度提升到相当高的位置。虽然2025年贸易摩擦可能对出口部门造成一定的拖累，明年两会前，增量的财政政策大概率能够适时推出，叠加中游制造业一系列反内卷的供给侧改革措施，通缩螺旋有望被打破，A股盈利和估值的压制因素有望解除。产业层面，电动汽车、半导体、锂电等行业维持高景气度，智能驾驶、终端AI、机器人等产业处于爆发前夜，未来产业趋势明确。

市场展望

2021年年初以来，市场进行了长时间调整。调整过程中，有越来越多的公司已经处于很有价值的区间，反弹的势能在不断增强，但过去一直缺乏合适的契机。9月底政治局会议的表态及10月各项工作的积极开展，我们认为契机大概率已经出现，对市场可以更加积极一些。

对于组合的构建，主要围绕以下两个方向展开，第一是坚持以企业经营质量为纲，自下而上持有一些明显低估的优质公司，主要分布在互联网、化工、地产、农林牧渔等行业。大型互联网企业长期价值稳固，估值水平历史底部，相关企业在股东回报上的措施积极。化工和农林牧渔行业有一定价格波动，我们精选了部分在周期底部仍然有较好盈利，且自由现金流和股东回报积极的企业。第二是高景气方向，随着产业持续快速发展，发展前进明确且空间较大的龙头公司经过多年消化估值，潜在复合收益已经值得布局，我们增加了智能驾驶、人形机器人、半导体行业的布局。当前市场拐点已经确立，中长期空间可期，但过程往往不会一帆风顺，也要保持足够耐心。

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